今年1月发布的新股发行制度，携裹而来的不仅仅是对市场回暖的热情期望，还有碎了一地的鸡毛，特别是“老股转让”和赋予券商“价格调节”大权——为抑制发行市盈率过高等“三高”，发行人不得不缩减新股发行量，最终要靠老股凑，导致处处呈现一派“大股东高额套现忙”的繁荣景象，引起巨大争议。
老股转让是境外主要市场的成熟做法，美国、中国香港、日本等发达资本市场均有实践。但我们的证券市场是实至名归成熟了？
必须明白，境外“存量发售”的实践前提是，有发达、成熟的资本市场，核心要素包括：证券方面，拥有宽松的证券市场、丰富的产品结构、严格的市场监管、严厉的法律责任、强大的中介力量；法律方面，拥有涵盖金融、投资、民事、行政、刑事、诉讼等完善的立法保护；社会文化方面，征信体系、法律文化非常发达；最为关键的是，绝大多数的投资者拒绝赌博式的投机文化。
在先进的金融、法律及社会文化的浸染之下，成熟的证券市场，“三高”没那么疯狂，“打新”没那么多拥趸，大股东“穷凶极恶”套现的行为也没那么理所当然——尽管法律允许他们那么做。作为不那么成熟的市场，如果学习时再有个变通（比如设定老股发售比例上限、设定其他约束性条件等）、有个“举一反三”、多问几个“为什么”，实则更好。否则，难免会落个“橘生淮南则为橘，生于淮北则为枳，叶徒相似，其实味不同”的结果。事实证明，“存量发售”甫一实施，就直接往“变了形、走了样”的节奏上去了，颇不合理。
同时，按照改革后的新股发行制度，“首次公开发行股票，既包括公开发行新股，也包括公司股东公开发售股份”。这句话值得玩味。
首先，“公开发行”主体是谁？根据《法司法》、《证券法》等，毫无疑问是申请发行的公司。那怎么就硬生生地“包括公司股东”了呢？其次，“发行股票”的含义是发行人首次以公开的方式向不特定人增发新股，那怎么就 “包括老股发售”了？还有，根据《公司法》第一百四十一条，“公司公开发行股份前已发行的股份，自公司股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让”，据《证券法》的实践，我国公司申请公开发行股票成功后即上市，试问“存量发售”的合法性是否存疑？
此外，为应对“三高”顽症，改革后的新股发行制度赋予了券商更大的配售权，以“剔除高价申报”为抓手，可以随意调节价格阀门，强力剔除高价申报，有违市场原则。
新规则规定，“网下投资者报价后，发行人和主承销商应预先剔除申购总量中报价最高的部分，剔除的申购量不得低于申购总量的10%，然后根据剩余报价及申购情况协商确定发行价格。被剔除的申购份额不得参与网下配售。”令人诟病的是，该规定没有确定统一的剔除比例，直接赋予了保荐机构在发行定价上充分的调控弹性。一方面，根据发行需要，发行人及保荐机构可以扭动价格阀门任意调节，“高价发行少剔除、低价发行多剔除”（剔除量最低10%，最高竟达80%以上），幸福地成为一个“随意的人”。另一方面，询价的法律实质是“要约”，为治理“三高”，不惜以行政方式强力干预发行价格，无理由、大比例地剔除所谓的“高价申报”，有违市场原则，并没有厘清和理顺新股发行过程中政府与市场的关系，也没有体现“坚持市场化、法制化取向……发挥市场决定性作用”的改革总原则，不是正路。
“三高”顽症不利于证券市场的健康发展，不得人心，但良策应当在一揽子的改革路途中寻找，必须贯彻市场经济原则。否则，类似“小规模新股发行陪衬大比例老股转让”的滑稽戏，真是越来越看不懂了：到底是在娶小姐（募资）呢，还是在嫁丫鬟（老股转让）？ （杨红波/董事会）
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